[摘要] 信托公司处于中国影子银行业体系的核心。一家总部位于香港的对冲基金收集了至少250家信托公司的产品说明书。这些说明书除了披露用作贷款（无论是已承诺贷款还是已计划发放的贷款）抵押物的房地产的价值以外，几乎没有任何其他内容。
信托公司处于中国影子银行业体系的核心。一家总部位于香港的对冲基金收集了至少250家信托公司的产品说明书。这些说明书除了披露用作贷款（无论是已承诺贷款还是已计划发放的贷款）抵押物的房地产的价值以外，几乎没有任何其他内容。
如今的中国在某种程度上有些像上世纪90年代初期至中期的日本，或者是2007年至2008年的美国，当时这两国分别处于由房地产估值过高引发的金融危机的前夕。不仅房地产公司债台高筑（中国房地产公司既在国内大举借债，又在海外的高美元债券市场借债），而且中国其他许多借款者只有用房地产做抵押才能贷到款。
房地产市场低迷加上企业创纪录的杠杆水平，已经成为中国股市和债市投资者的主要担忧之一。杠杆水平不断增长——由于一系列行业的销售和现金流疲弱，这很大程度上是被动的——最终会导致银行和非银行机构的不良贷款增加，从而限制它们未来提供信贷的能力。就中国而言，鉴于从水泥和煤炭、到船舶和钢铁等行业的产能过剩，没人知道这是好还是坏。
摩根大通(JPMorgan)驻纽约经济学家大卫•汉斯利(DavidHensley)的数据显示，2008年，中国国内银行贷款与国内生产总值(GDP)之比略低于100%，但到今年8月，这一比例膨胀至139%，相当于每年增长6.7%，是所有新兴市场中增长最快的。与印度的数据比较一下，该国银行贷款与GDP之比仅为55.6%，每年增长1.2%。若再加上非银行金融机构，则中国的贷款与GDP之比升至约200%。此外，借款者偿债能力急剧恶化。香港小型研究机构GMTResearch的数据显示，2013年末，中国借款者的债务高达经营现金流的12倍。
同时利率高居不下。9月的平均贷款利率是6.97%，目前一年期实际利率是4.3%，是5年以来的水平。实际债务负担因通缩而加重。上游生产者价格连续32个月处于通缩区间。
外国借款也存在问题。摩根士丹利(Morgan Stanley)的研究显示，中国公司已成为高美元债券市场中的债券发行人，发行了逾1800亿美元的美元计价债券。随着定价权的丧失，如今房地产、矿业和原材料等行业中评级较低的借款者的处境比2008年更加糟糕。
摩根士丹利在报告中表示，“杠杆处于历史水平（7倍），同时利息保障倍数处于历史水平”。实际上，许多寻求资金的开发商正提议用更多证券偿债的债务结构，因为它们缺乏现金偿债手段。
绿城中国控股有限公司(Greentown China Holdings)和鑫苑置业(Xinyuan Real Estate)等中国企业占到亚洲未偿还高债券的三分之一强。随着收入缩水，许多企业是被动增加杠杆的。此外，在没有海外收入的情况下偿还外国债务的负担日益增长，因为很少有借款者预料到美元对人民币的相对强劲。分析师补充称，令人沮丧的是，中国企业的违约完全符合该市场中发行人的形象。
目前尚不清楚的是，北京如何建议处理这种问题。中国可能因为现在并非让中国企业承受与开放相关动荡的时机，搁置放开资本账户的改革。中国人民银行(PBOC)和中国银监会(CBRC)在改革路径方面也存在分歧。这种不确定性在一定程度上解释了，北京为何没有像许多经济学家提议的那样降息（注：中国央行已于上周五宣布降息），尽管此类降息将有助于乐观的分析师在“沪港通”推出时给予“买入”建议。
眼下理智告诉我们，现在不是投资者大胆的时机，正如不是官僚们大胆的时机。
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